기업의 사업모델 분석하는 법 — 매출이 어디에서 발생하는지부터 확인하자

재무제표를 처음 공부할 때는 매출액, 영업이익, 부채비율, PER처럼 숫자로 표현되는 지표에 관심이 집중되기 쉽다.

하지만 실제 기업을 분석하다 보면 숫자만으로 설명되지 않는 부분이 있다는 것을 알게 된다.

매출 1조 원을 기록한 두 기업이 있다고 해도 한 기업은 제품을 직접 만들어 판매하고, 다른 기업은 플랫폼에서 거래를 연결하고 수수료를 받을 수 있다. 같은 매출 증가라도 가격을 올려서 발생한 성장인지, 판매량이 늘어난 것인지, 새로운 사업이 추가된 것인지에 따라 의미가 달라진다.

그래서 재무제표를 읽기 전에 확인하면 좋은 질문이 있다.

“이 기업은 정확히 어떤 방식으로 돈을 버는가?”

기업의 사업모델을 먼저 이해하면 이후에 확인하는 매출과 이익, 자산, 현금흐름의 변화도 훨씬 구체적으로 해석할 수 있다.

사업모델은 ‘무엇을 파는가’보다 조금 더 넓은 개념이다

사업모델을 단순하게 생각하면 기업이 판매하는 제품이나 서비스를 떠올릴 수 있다.

자동차 회사는 자동차를 판매하고, 식품회사는 식품을 판매하는 식이다.

하지만 기본적 분석에서 사업모델을 이해하려면 여기서 한 단계 더 들어갈 필요가 있다.

무엇을 판매하는지뿐 아니라 누구에게 판매하는지, 어떤 방식으로 매출이 발생하는지, 매출을 만들기 위해 어떤 비용과 자산이 필요한지를 함께 살펴봐야 한다.

예를 들어 같은 소프트웨어를 제공하는 기업이라도 수익 구조는 다를 수 있다.

제품을 한 번 판매하고 대금을 받는 기업이 있는 반면 매월 또는 매년 이용료를 받는 방식으로 서비스를 제공하는 기업도 있다.

제조기업에서도 차이가 발생한다.

직접 공장을 보유하고 제품을 생산하는 기업이 있는가 하면 생산의 상당 부분을 외부 업체에 맡기고 제품 기획과 판매에 집중하는 기업도 있다.

이러한 차이는 결국 재무제표에도 나타난다.

공장을 직접 운영한다면 유형자산과 감가상각비가 상대적으로 중요할 수 있고, 외부 생산 비중이 높다면 원가 구조를 다른 관점에서 살펴봐야 할 수 있다.

사업모델을 이해한다는 것은 결국 기업의 사업 활동과 재무제표를 연결하기 위한 출발점을 만드는 과정이다.

가장 먼저 ‘누가 돈을 지불하는가’를 확인하자

기업의 제품이 무엇인지는 알고 있지만 실제로 누가 기업에 돈을 지불하는지는 정확히 생각해 보지 않는 경우가 있다.

소비자가 직접 비용을 지불하는 사업도 있고 다른 기업을 대상으로 제품이나 서비스를 공급하는 사업도 있다.

또 이용자는 무료로 서비스를 사용하지만 광고주가 비용을 지불하는 구조도 존재한다.

이 차이를 이해하면 기업의 매출이 어떤 요인에 영향을 받는지 생각하기 쉬워진다.

예를 들어 소비자를 대상으로 제품을 판매하는 기업이라면 제품 가격과 판매량, 소비자의 선호 변화 등이 중요한 요소가 될 수 있다.

기업을 고객으로 두는 사업에서는 주요 거래처의 투자 계획이나 산업 환경이 매출에 영향을 줄 수 있다.

광고를 기반으로 하는 사업이라면 이용자 규모만 볼 것이 아니라 실제 광고 수요와 매출 구조도 함께 확인해야 한다.

따라서 기업을 처음 분석한다면 “고객이 누구인가?”보다 조금 더 구체적으로 “실제로 이 회사에 돈을 지급하는 주체는 누구인가?”라고 질문해 보는 것이 좋다.

매출은 가격과 판매량으로 나누어 생각할 수 있다

기업의 매출이 증가했다는 사실을 발견하면 다음 단계에서는 성장의 원인을 찾아볼 수 있다.

제품을 판매하는 사업을 단순화하면 매출은 다음과 같은 구조로 생각할 수 있다.

매출 ≈ 판매가격 × 판매량

물론 실제 기업의 매출 구조는 이보다 훨씬 복잡할 수 있지만 매출 변화를 이해하기 위한 기본적인 사고방식으로 활용할 수 있다.

가상의 A기업이 지난해 제품 100만 개를 개당 1만 원에 판매했다고 가정해 보자.

단순 계산한 매출은 100억 원이다.

올해 매출이 120억 원으로 증가했다면 적어도 몇 가지 가능성을 생각할 수 있다.

판매량이 증가했을 수도 있고, 제품 가격이 상승했을 수도 있다. 가격과 판매량이 모두 변했을 가능성도 있다.

이 차이는 중요하다.

가격 인상으로 매출이 증가한 기업과 판매량 증가로 매출이 성장한 기업은 같은 20%의 매출 성장이라도 그 배경이 다르기 때문이다.

여러 제품을 판매하는 기업이라면 고가 제품의 판매 비중이 증가하면서 평균 판매단가가 달라질 수도 있다.

따라서 매출 증가를 발견했다면 가격, 판매량, 제품 구성 중 무엇이 변화를 만들었는지 확인해 보는 습관이 도움이 된다.

반복적으로 발생하는 매출인지도 살펴보자

기업마다 고객에게 돈을 받는 방식에도 차이가 있다.

한 번 제품을 판매하면 거래가 끝나는 사업이 있는 반면 고객이 서비스를 사용하는 동안 정기적으로 비용을 지불하는 사업도 있다.

예를 들어 일반적인 제품 판매에서는 새로운 매출을 만들기 위해 다음 고객이나 다음 구매가 필요하다.

반면 일정 기간 서비스를 제공하고 사용료를 받는 계약 구조에서는 기존 고객으로부터 매출이 반복적으로 발생할 가능성이 있다.

그렇다고 반복 매출이 존재한다는 이유만으로 사업의 질을 단정할 수는 없다.

고객이 계약을 갱신하지 않을 수도 있고 경쟁이 심해지면서 가격이 낮아질 수도 있다. 서비스를 유지하기 위해 상당한 비용이 필요할 수도 있다.

따라서 반복적으로 발생하는 매출 구조를 발견했다면 실제로 고객이 얼마나 유지되는지, 계약 구조는 어떠한지, 관련 비용은 어떻게 움직이는지 추가로 확인해야 한다.

핵심은 기업의 매출액을 하나의 덩어리로 보지 않고 어떤 방식으로 반복되고 변화하는 매출인지 이해하는 것이다.

매출이 한 고객에게 집중되어 있는지도 중요하다

기업의 전체 매출이 안정적으로 증가하고 있어도 고객 구조에서는 다른 특징이 나타날 수 있다.

예를 들어 전체 매출 1,000억 원 가운데 상당 부분이 몇 개의 주요 거래처에서 발생하는 기업을 생각해 볼 수 있다.

이런 구조에서는 주요 고객과의 거래 변화가 기업 전체 실적에 상대적으로 큰 영향을 줄 가능성이 있다.

반대로 수많은 소비자나 기업 고객에게 매출이 분산되어 있는 사업은 개별 고객 한 곳의 변화가 전체 매출에 미치는 영향이 상대적으로 다를 수 있다.

따라서 기업의 사업모델을 이해할 때는 전체 매출 규모뿐 아니라 매출이 얼마나 분산되어 있는지도 살펴볼 가치가 있다.

다만 구체적인 거래처 정보가 항상 모두 공개되는 것은 아니다.

확인할 수 없는 내용을 추정해서 채우기보다 사업보고서에 공개된 주요 매출처나 거래 구조 관련 정보를 범위 내에서 살펴보는 것이 중요하다.

사업모델이 다르면 비용 구조도 달라진다

기업이 돈을 버는 방식을 이해했다면 다음에는 돈을 벌기 위해 무엇에 비용을 사용하는지 살펴볼 차례다.

제조기업은 원재료와 생산설비, 인건비 등이 중요할 수 있다.

유통기업이라면 상품 매입비용과 물류비 등이 큰 영향을 줄 수 있다.

서비스 기업에서는 인건비나 마케팅 비용이 중요한 비중을 차지할 수 있다.

이러한 차이를 이해하면 영업이익률이 변한 이유를 분석하기 쉬워진다.

예를 들어 원재료 가격에 민감한 제조기업의 영업이익률이 갑자기 하락했다면 원재료 관련 비용이 어떻게 변했는지 확인할 수 있다.

반면 신규 고객 확보를 위해 마케팅을 확대하는 사업에서는 광고선전비 등의 증가가 수익성에 영향을 줄 수도 있다.

즉, 사업모델을 이해하면 손익계산서의 비용이 단순한 숫자가 아니라 기업이 사업을 운영하는 과정에서 발생한 결과로 보이기 시작한다.

기업이 성장하려면 어떤 자산이 필요한지도 확인하자

사업모델은 재무상태표와도 연결된다.

매출을 늘리기 위해 대규모 공장과 설비를 계속 확보해야 하는 기업이 있는 반면 비교적 적은 유형자산으로 사업 규모를 확대할 수 있는 기업도 있다.

예를 들어 생산능력을 늘리기 위해 새로운 공장이 반드시 필요한 사업이라면 성장 과정에서 유형자산과 자본적지출이 크게 증가할 수 있다.

이 경우 손익계산서의 매출 성장뿐 아니라 현금흐름표의 투자활동도 중요하다.

기업이 영업에서 만들어낸 현금보다 훨씬 큰 규모의 투자를 진행한다면 부족한 자금을 어떻게 마련하는지도 확인해야 한다.

반대로 유형자산 투자가 상대적으로 적은 사업에서는 성장 과정에서 다른 자산이나 비용 항목이 중요할 수 있다.

이런 차이 때문에 서로 다른 사업모델의 기업을 단순히 ROA나 영업이익률 같은 숫자 하나만으로 비교하면 실제 사업 구조를 놓칠 수 있다.

사업부문별로 보면 기업의 변화가 더 잘 보인다

여러 사업을 동시에 운영하는 기업이라면 전체 실적만 보는 것보다 사업부문을 나누어 살펴보는 것이 유용하다.

가상의 기업이 기존 제조사업과 신규 서비스사업을 함께 운영한다고 해보자.

전체 매출은 10% 증가했다.

하지만 사업부문별로 살펴보니 제조사업의 매출은 5% 감소했고 서비스사업의 매출이 크게 증가해 전체 성장을 만들어냈을 수 있다.

이 경우 단순히 “기업의 매출이 10% 성장했다”는 표현만으로는 중요한 변화를 놓치게 된다.

기업의 중심 사업이 바뀌고 있을 가능성도 있기 때문이다.

사업부문별 매출과 이익 정보가 공개되어 있다면 어느 사업이 성장하고 있는지, 어느 사업의 수익성이 높은지, 전체 실적에서 각 사업의 비중이 어떻게 변하고 있는지 확인해 볼 수 있다.

이 과정은 향후 실적을 단정적으로 예측하기 위한 것이 아니라 현재 기업 내부에서 어떤 구조적인 변화가 진행되고 있는지 이해하기 위한 분석이다.

좋은 사업모델을 숫자 하나로 판단하기 어려운 이유

사업모델을 분석하다 보면 “어떤 사업모델이 가장 좋은가?”라는 질문이 생길 수 있다.

하지만 모든 기업에 적용할 수 있는 하나의 기준을 만들기는 어렵다.

높은 영업이익률을 가진 사업도 경쟁이 심해지면 수익성이 달라질 수 있다.

반복적인 매출이 발생하는 사업도 고객 유지 비용이 지나치게 높다면 다른 문제가 생길 수 있다.

빠르게 성장하는 사업도 성장에 필요한 설비투자와 운전자본 부담이 매우 클 수 있다.

반대로 성장 속도는 빠르지 않더라도 오랫동안 안정적인 현금흐름을 만들어내는 사업도 존재한다.

따라서 사업모델을 평가할 때는 특정 특징 하나를 찾기보다 매출 구조, 비용 구조, 필요한 자산, 현금흐름이 서로 어떻게 연결되는지 살펴보는 것이 중요하다.

실제 기업의 사업모델을 분석하는 순서

처음 기업을 분석할 때는 사업보고서를 열고 다음 질문을 순서대로 정리해 보는 방법이 유용하다.

1. 기업의 주요 제품이나 서비스는 무엇인지 확인한다.
2. 실제로 기업에 돈을 지불하는 고객이 누구인지 파악한다.
3. 주요 제품이나 사업부문별 매출 비중을 살펴본다.
4. 매출 변화가 가격, 판매량, 제품 구성 등 무엇과 연결되는지 확인한다.
5. 매출이 반복적으로 발생하는 구조인지 살펴본다.
6. 특정 고객이나 제품에 매출이 집중되어 있는지 공개된 범위에서 확인한다.
7. 사업을 운영할 때 중요한 원가와 비용이 무엇인지 살펴본다.
8. 성장 과정에서 공장이나 설비, 재고 등 어떤 자산이 필요한지 확인한다.
9. 마지막으로 손익계산서와 재무상태표, 현금흐름표에서 이러한 사업 특징이 실제 숫자로 나타나는지 연결해 본다.

이 과정을 거친 뒤 PER이나 PBR 같은 지표를 다시 보면 처음 숫자만 확인했을 때와는 조금 다르게 보일 수 있다.

왜 특정 기업의 영업이익률이 높은지, 왜 많은 설비투자가 필요한지, 왜 재고자산이 중요한지를 사업의 구조와 연결해 생각할 수 있기 때문이다.

사업을 이해하면 재무제표의 숫자에 이유가 보인다

기본적 분석에서 재무제표는 매우 중요한 자료다.

하지만 재무제표의 숫자는 기업의 실제 사업 활동이 회계라는 언어로 기록된 결과이기도 하다.

공장을 새로 건설하면 유형자산과 투자활동현금흐름에 변화가 나타날 수 있다.

제품 판매가 늘어나면 매출뿐 아니라 매출채권이나 재고자산에도 변화가 생길 수 있다.

외부에서 자금을 조달해 사업을 확대한다면 차입금과 재무활동현금흐름이 달라질 수 있다.

따라서 기업을 분석할 때는 재무비율을 먼저 계산하고 끝내기보다 그 숫자가 어떤 사업 활동에서 만들어졌는지를 되짚어 보는 것이 좋다.

사업모델 → 재무제표 → 재무지표의 순서로 연결해서 보면 PER이나 ROE 같은 숫자도 훨씬 구체적인 의미를 갖게 된다.

기업 분석에서 가장 기본적인 질문은 결국 복잡하지 않다.

“이 기업은 누구에게 무엇을 제공하고, 어떤 방식으로 매출을 만들며, 그 매출을 만들기 위해 무엇을 필요로 하는가?”

이 질문에 답할 수 있다면 기업의 사업을 이해하기 위한 중요한 출발점을 마련한 셈이다.

FAQ

Q1. 사업모델과 매출 구조는 같은 의미인가?

완전히 같은 개념은 아니다. 매출 구조는 어떤 제품이나 사업에서 매출이 발생하는지를 중심으로 보는 반면 사업모델은 고객, 판매 방식, 비용 구조, 필요한 자산 등 기업이 사업을 운영하고 수익을 만드는 전체적인 구조를 보다 넓게 살펴보는 개념으로 이해할 수 있다.

Q2. 매출이 빠르게 증가하면 사업모델이 좋다고 볼 수 있을까?

매출 성장만으로 판단하기는 어렵다. 매출이 증가하는 동안 비용이 더 빠르게 늘어날 수도 있고 성장에 대규모 자금이 필요할 수도 있다. 영업이익률과 현금흐름, 필요한 투자 등을 함께 확인해야 성장의 구조를 이해할 수 있다.

Q3. 사업모델은 사업보고서만 읽으면 모두 파악할 수 있을까?

사업보고서는 중요한 출발점이지만 기업의 모든 정보를 담고 있는 것은 아니다. 사업보고서에 공개된 사업 내용과 매출, 재무제표 및 주석 등을 우선 확인하고 필요한 경우 기업이 공식적으로 공개한 추가 자료 등을 함께 살펴볼 수 있다. 확인되지 않은 내용을 추정해서 사실처럼 사용하는 것은 피하는 것이 좋다.

※ 이 글은 기업의 사업모델과 기본적 분석에 관한 일반적인 개념을 설명하기 위한 정보성 콘텐츠이며 특정 종목의 매수 또는 매도를 권유하는 내용이 아니다.